WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!


Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 15 |

3. Ассиметрия больших потерь и доходов. Можно наблюдать, что после быстрых и больших потерь в стомости акций рынок восстанавливает свою первоначальную стоимость за гораздо больший промежуток времени.

4. Мультифрактальность, отсутствие самоподобия форм распределений.

Формы распределений на различных временных горизонтах различны, но с увеличением длины временного промежутка форма распределения доходностей приближается к нормальному распределению.

5. Кластеризация волатильности: различные меры волатильности (изменчивости) показывают положительную автокорреляцию, которая ведет к тому, что области с высокой волатильностью образуют временные кластеры длиной в несколько дней.

7. Условно-тяжелые хвосты распределений. Даже после коррекции доходностей с помощью моделей условной гетероскедастичности (моделей типа GARCH) остатки демонстрируют присутствие тяжелых хвостов в распределениях (правде эти хвосты гораздо «тоньше», чем в исходном безусловном распределении доходностей).

8. Медленное степенное, с показателем степени в интервале [0.2, 0.4], убывание автокорреляций абсолютных приращений, положительных и отрицательных приращений доходностей. Этот факт показывает существование «долговременной памяти» в рядах доходностей.

9. Эффект левериджа. Большинство мер волатильности отрицательно коррелируют с объемами продаж.

10. Ассиметрия временных шкал. Меры волатильности оперирующие с данными на больших прошлых временных интервалах лучше предсказывают будущую волатильность на малых промежутках времени, чем меры волатильности на малых прошлых временных интервалах.

Во многих современных работах обосновывается, почему именно нелинейная парадигма позволяет не только добиться качественно нового уровня понимания современных рыночных процессов, но также постепенно превращает прогнозирование и моделирование экономических показателей и доходностей финансовых инструментов различных секторов рынка из изощренных приложений статистического анализа в сложный, но весьма эффективный вид современного бизнеса.

В начале 1990-ых годов была разработана новая парадигма – «Гипотеза Фрактального Рынка» (FMH), которая создавалась как альтернатива к «Гипотезе Эффективного Рынка» (EMH). FMH придает особое значение влиянию информации и инвестиционным горизонтам в поведении инвесторов.

Основные пять предположений выдвинуты Петерсом [79-80] для FMH:

1) Рынок создают множество индивидуумов с большим количеством различных инвестиционных горизонтов.

Поведение трейдера с однодневным инвестиционным горизонтом радикально отличается от поведения управляющих пенсионного фонда. Для первого инвестиционный горизонт измеряется минутами, а для второго – годами.

2) Информация по разному влияет на различные инвестиционные горизонты.

Для трейдера с однодневным инвестиционным горизонтом первичная деятельность – это торговля. Подобный трейдер будет в большей степени интересоваться информацией, получаемой из технического анализа.

Большинство подобных трейдеров имеют короткие инвестиционные горизонты, и для них фундаментальная информация имеет небольшое значение. С другой стороны, большинство фундаментальных аналитиков и экономистов, кто также присутствуют на рынке, имеют длинные инвестиционные горизонты. Они склонны думать, что технические тренды плохо применимы для долгосрочных инвесторов. В структуре FMH оба направления анализа: технический и фундаментальный справедливы, потому что влияние информации в основном зависит от каждого индивидуального инвестиционного горизонта.

3) Основополагающим фактором, влияющим на стабильность рынка, является ликвидность (уравновешивает спрос и предложение).

Ликвидность достигается когда рынок состоит из множества инвесторов с множеством различных инвестиционных горизонтов.

Исходя из этого, если поступает информация, определяющая значительное снижение цен для коротких инвестиционных горизонтов, долгосрочные инвесторы будут покупать, так как они не оценили данную информацию так высоко. Когда рынок теряет эту структуру, и инвесторы имеют одинаковые инвестиционные горизонты, тогда рынок становится нестабильным, потому что пропадает ликвидность. Рынок переходит в фазу «свободного падения» – происходит не просто движение цен вниз, а возникают целые «дыры» между ценами ближайших сделок. Подобные явления можно было наблюдать и в момент кризиса 1987 года на фондовом рынке США, когда инвесторы, обескураженные ужесточением монетарной политики Федерального Казначейства, поменяли свои фундаментальные предпочтения выбросив на рынок слишком большое количество акций; и в кризисе 1998 года в России, когда «толпа» инвесторов стала сбрасывать ГКО, после того как с рынка ушли и краткосрочные, и долгосрочные инвесторы вследствие неясности относительно динамики обменного курса рубль/доллар в ближайшей перспективе.

Уход долгосрочных инвесторов приведет к тому, что на рынке определится торговля, базирующаяся на одинаковых информационных установках, преимущественно техническом анализе (или феномен поведения толпы). Обычно, рыночный горизонт становится коротким, когда долгосрочная перспектива становиться неясной (как правило, по политическим причинам). Таким образом, рыночная стабильность определяется диверсификацией (фрактальной структурой) инвестиционных горизонтов участников. Рынок стабилен, потому что различные инвестиционные горизонты оценивают информационный поток по-разному, и может быть обеспечена ликвидность, если произошел крах на одном из многих инвестиционных горизонтов.



4) Цены отражают комбинацию краткосрочного технического анализа и долгосрочной фундаментальной оценки.

Таким образом, в краткосрочной перспективе изменения цен будет более волатильно, чем в долгосрочной перспективе. Определенный тренд на рынке отражает изменения в ожидаемом доходе, базирующимся на изменении экономической ситуации. Краткосрочные тренды в большей степени результат поведения толпы. Нет оснований верить, что краткосрочный тренд отражает долгосрочный экономический тренд.

5) Если риск не связан с экономическим циклом, то не будет существовать долгосрочных трендов. Торговля, ликвидность и информация для короткого инвестиционного горизонта будет доминировать.

Если рынок связан с экономическим ростом в долгосрочной перспективе, то риск будет снижаться постоянно, потому что экономический цикл доминирует. Экономический цикл менее волатилен чем торговая активность, который делает доход в долгосрочной перспективе менее волатильным.

Цель FMH создать модель поведения инвестора и движения рыночных цен, которая соответствует наблюдениям. Когда рынок стабилен, EMH и CAPM работают достаточно хорошо. Но как только наступает паника и обвал рынка, эти модели дают сбой. Это не является неожиданностью, так как EMH, APT и CAPM являются равновесными моделями, они не приспособлены к нестабильным условиям. Нестабильность имеет место, когда рынок теряет свою фрактальную структуру и для всех участников инвестиционные горизонты становятся одинаковые.

На наш взгляд, одной из важнейших задач фундаментальной экономической науки является разработка моделей, максимально близко отражающих реалии современного мира. Если говорить более конкретно о моделях финансовых рынков, то можно заметить, что на данный момент не осталось ни одной классической модели, на которую бы еще не обрушивалась критика, и при этом нет какой-то единой новой модели, которая бы устранила недостатки прошлых моделей. Такая модель могла бы сыграть положительную роль для науки, экономики и финансовой системы, как мировой, так и любой национальной.

Подход к моделированию финансовых рынков, предложенный в данной работе, предполагает использование неоднородного, гетерогенного инвестора как инвестора, который устанавливает цены на рынке. То есть, он олицетворяет собой совокупность различных инвесторов, присутствующих на рынке. А индивидуальные инвесторы по-разному влияют на рынок.

Степень их влияния зависит от того, каким состоянием они обладают, как они относятся к риску, и какова их скорость реакции на внешние события и на рыночные колебания, а также как они оценивают будущие доходности финансовых инструментов, каков у них горизонт инвестирования.

Исследование Тверски (Tversky, [211]) говорит о том, что когда потери приемлемы, люди идут на риск: они больше похожи на азартных игроков, если эта игра не грозит обернуться большими потерями Таким образом, справедливо предположение Петерса [79], что люди не признают трендов и не реагируют на них до тех пор, пока эти тренды хорошо не установятся. Они не начинают экстраполировать явление в течение некоторого времени его развития. Затем они принимают решение, которое обусловлено накопленной, но до некоторого момента игнорируемой информацией. Такое поведение отличается от предполагаемых действий рационального инвестора, который немедленно использует новую информацию. Утверждение о том, что люди не признают обоснованной информации, если она не совпадает с их прогнозом, в большой мере соответствует человеческой природе, и это согласуется со взглядом Тверски, полагающим, что люди в своих собственных предсказаниях склонны быть слишком самоуверенными.

В связи с этим и возникает основной вопрос построения моделей построения портфеля инвестора – каким образом сформировать сам портфель и стратегию его управления, чтобы показатели и возможности инвестирования, характеризующие индивидуальных инвесторов, были оптимизированы соответственно показателям, характеризующим рынок, соответствовали кластерному характеру реакции различных групп инвесторов на рыночные реалии (в отличие от гипотезы мгновенной реакции рационального инвестора в теории эффективного рынка).

1.2 Фундаментальный и технический анализ финансовых рынков Традиционно выделяют три основных направления в поисках инструментов для анализа и прогнозирования финансовых активов: это фундаментальный, технический и количественный виды анализа [81].

Начиная с 1920-x и вплоть до середины 1970-х гг. в рыночном анализе доминировали фундаменталисты (последователи фундаментального анализа) и техники (последователи технического анализа). В 1950-е годы к ним добавилась третья группа – сторонников количественного стохастического анализа (последователи Башелье). Один из основателей фундаментального анализа Бенджамин Грехем был также и одним из первых пропагандистом количественного метода. Грехем утверждал, что, анализируя компанию, никогда не следует разговаривать с ее руководством, а сфокусироваться стоит исключительно на числах, так как руководство всегда может убедить аналитика в своей точке зрения.

С развитием компьютерных технологий чистый фундаментальный анализ начал сдавать свои позиции, технический анализ расширяться за счет включения в себя все более изощренных инструментов [54], а количественный стохастический анализ окончательно отделился от фундаментального. Количественники стали покупать и продавать акции исключительно на основании количественного анализа, не обращая внимания на реальный бизнес компании или ее текущую рыночную стоимость (так, инвестиционная компания под управлением Д.Е. Шоу, http://www.deshaw.com, используя сложные алгоритмы отыскания малейших приращений цен на рынке, порой отвечает за целых 50% объема торгов на Нью-йоркской фондовой бирже за день). Рассмотрим данные подходы более подробно.





Фундаментальный анализ. Фундаментальный анализ [44,64,73] основывается на изучении общих экономических условий, состояний отраслей экономики, положении отдельных компаний, чьи ценный бумаги обращаются на рынке. Фундаментальный анализ применяют в основном среднесрочные и долгосрочные инвесторы. Отличительной чертой фундаментального анализа является изучение сущности происходящих на рынке процессов, ориентация на установление глубинных причин изменения экономической ситуации путем выявления сложных взаимосвязей между различными явлениями.

В применении к анализу ценных бумаг можно выделить следующие уровни проведения фундаментального анализа [29].

Первый уровень - анализ состояния экономики в целом. Эта информация помогает выяснить, насколько общая ситуация благоприятна для инвестирования. Макроэкономическая ситуация имеет огромное значение, и неустойчивость на этом уровне может повлиять на ожидаемый доход даже по перспективным активам. К факторам влияющим на макроэкономическую обстановку относятся не только экономические, но и политические и социальные факторы.

С точки зрения экономики, исследователи выделяют ряды макроэкономических индикаторов, воздействие которых оказывает ощутимое влияние на финансовые рынки Отметим, что для того, чтобы правильно понять смысл изменения экономических индикаторов и оценить их последствия, необходимо учитывать циклический характер экономики [62]. Одно и тоже значение экономического индикатора может иметь разный экономический смысл в зависимости от того, на какой стадии экономического цикла (рецессии, восстановления или подъема) оно наблюдается.

Второй уровень фундаментального анализа – отраслевой анализ. В результате проведения данного анализа инвестор выбирает отрасль, представляющую для него интерес. Ведь даже в условиях мощного экономического подъема инвестирование совсем не в любую отрасль может гарантировать прибыль и позволит избежать потерь.

Третий уровень фундаментального анализа – анализ компаний, в ходе которого изучаются финансово-хозяйственное положение компаний за несколько последних лет, эффективность управления, прогнозируются перспективы развития. Исследователь пытается оценить определить истинную, справедливую стоимость исследуемого актива. Сравнивая такую справедливую стоимость с текущей оценкой рынка (рыночной ценой), делается вывод о переоцененности или недооцененности товара.

Основоположниками такого "стоимостного" инвестирования считаются Бенджамин Грехем и Дэвид Додд.

Несмотря на то, что, фундаментальный анализ, является попыткой объективно отразить экономические условия функционирования компаний, отметим, что сама фундаментальная информация часто «нечеткая» и «размытая», и, как следствие, интерпретация такой информации зависит от субъективного мнения человека ее интерпретирующего. Кроме того, те, кто пользуются этим типом инвестирования, основывают свои решения на информации, которая, как правило, уже известна всем основным участникам рынка, а значит, информация может быть уже учтена в цене акций.

Тем не менее, на рынке можно заметить, что компании, имеющие фундаментальные преимущества, в долгосрочном плане имеют рост котировок акций, превосходящий среднерыночную динамику. Если же рынок «упал», то акции именно таких компаний падают медленнее, а при возобновлении роста быстрее остальных возвращаются к своей прежней стоимости. Эти причины указывают на полезность применения фундаментального анализа при оценке финансовых инструментов для долгосрочной работы стратегического инвестора.

Технический анализ. Исторически технический анализ имел два места рождения [90,100]. Более раннее – это феодальная Япония XVII века, где был разработан метод «Росоку но аси» или более просто - «японские свечи».

Здесь он применялся для прогноза цен на рисовой бирже. Позже, только в 80-х годах двадцатого века этот метод переживет свое возрождение благодаря С. Нисону, описавшему «японские свечи» в своей книге [76]. Для западного человека предпосылки появления технического анализа появились в 90-х годах XIX века с серии передовиц Чарльза Доу в "Уолл Стрит Джорнал". Принципы, изложенные Доу [74], пользовались им для анализа индексов. В настоящее время суть этих принципов может быть выражена тремя постулатами технического анализа:

1. Рыночная цена учитывает все. Суть этого утверждения состоит в том, что любые факторы (экономические, политические, психологические и т.д.) уже учтены рынком и включены в цену. Из аналогичного предположения исходит и теория эффективного рынка, где данное утверждение по отношению к этой теории будет подробно рассмотрено. Из первого постулата следует, что единственное, что требуется для прогнозирования – это анализ графика цены финансового актива. Но, как справедливо замечает Э.Найман [75], у этого утверждения есть спорные моменты. Так, существует естественное ограничение информативности и знаний, присущее как отдельному человеку, так и рыночному сообществу в целом. Кроме того, существует обратная связь между рынком и людьми, торгующими на нем.

Pages:     | 1 || 3 | 4 |   ...   | 15 |










© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.