WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!


Pages:     | 1 |   ...   | 15 | 16 || 18 |

Были измерены доходы на 24 национальных рынках, включая 4 развитых рынка и 20 формирующихся. Результаты показали, что рыночная сегментация была намного более заметной на формирующихся, чем на DeFuscoR., Geppert J.M. Tsetsekas.G.P. “ Emerging Capital Markets: Results from CO-Integration Tests."”Presentation at the Annual Meeting of the Financial Management Association, October 1993.

Arshanapli B., John D.“International Stock Market Linkages :Evidence from the pre and post October period”. // Journal of Banking and Finance. 1993. № 17.pp.193-208.

Korajczyk.Robert A.“ A Measure of Stock Market Integration for Developed and Emerging Markets”// Econometrica. 1996. № 62. pp.910-933.

Ошибка ценообразования определяется как отклонение от действительно ожидаемого дохода, подразумеваемого моделью ценообразования капитальных активов (CAPM). Меньшая ошибка ценообразования предполагает большую рыночную интеграцию. Увеличение ошибки ценообразования предполагает также переход к рыночной сегментации и наоборот.

развитых фондовых рынках. Как позволило установить исследование, это связано с большими препятствиями для перелива капитала между разитыми и формирующимися рынками.

Г. Бекарт (1995)3 обнаружил, что степень рыночной интеграции усиливается с увеличением объема потоков капитала и ослабляется с уменьшением объема потоков капитала. С другой стороны, степень рыночной интеграции возрастает, когда увеличивается внутренняя стоимость капитала и ослабляется, когда внутренняя стоимость капитала снижается.

Автор не обнаружил существенной корреляции между степенью рыночной интеграции и кумулятивными потоками капитала.

Например, на состояние рыночной интеграции в момент времени Tвлияет размер потока капитала в момент времени T1 и не влияет размер потока капитала в момент времени T0. Фазал (1996)4 предпринял попытку исследовать связи между пакистанским и некоторыми международными рынками акций: США, Великобритании, Франции, Гонконга и Сингапура. Он обнаружил, что:

1) рынки Гонконга и Пакистана являются сериально зависимыми, 2) Пакистанский фондовый рынок имеет низкую и несущественную корреляцию с другими рынками, 3) доходность на фондовом рынке Пакистана отрицательно коррелирует с доходностью на рынках США, Франции, Германии и Японии, 4) наибольшую корреляцию рынок Пакистана показал с рынком Гонконга.

Эти выводы подтверждают результаты других подобных исследований, и они свидетельствуют о том, что пакистанский фондовый рынок позволяет инвесторам более эффективно составить свой инвестиционный портфель. В работе Фазала также была отмечена высокая взаимосвязь европейских Bekart,Geert “Market Integration and Investment Barrier in Emerging Equity Markets” // The World Bank Economic Review. 1995. № 9.pp.75-108.

Hussain F. “stock price Behaviour in an Emerging Market: A case study of Pakistan,”Ph.d thesis. The catholic university of America,1996.pp96-рынков. Так, коэффициент корреляции между Францией и Германией был равен за исследуемый период 0,735.

Говоря эконометрическими терминами, мы обнаружили, что значения CRDW (Durban-Watson) и ADF (augmented dickey fuller) были меньше их соответствующих критических значений, что означает отсутствие взаимосвязи пакистанского рынка акций с другими рассматриваемыми рынками.

Для изучения связи пакистанского рынка с другими рынками с кратковременной и долговременной погрешностью, исследователи использовали модель поправки погрешности. Было обнаружено, что показатель поправки погрешности в уравнении регрессии Пакистана существенен в применении к Великобритании и Японии, но несущественен в отношении США. Следовательно, модель поправки погрешности не подтверждает существования долговременных связей между рынками Пакистана и США.

Исследователи пришли к выводу, что рынки Великобритании и Японии - это рынки, которые ведут рынок Пакистана к равновесию в долговременной перспективе. В краткосрочной перспективе рынок Пакистана подвержен влиянию рынка США. Установлено, что существует определенная связь между событиями на этих рынках, проявляющаяся через три недели после некоторого события на рынке США.

Исследование, проведенное Пакистанским институтом экономического развития (1998)1, дает некоторое понимание природы взаимосвязей между развивающимися рынками. Один из выводов заключается в том, что в краткосрочной перспективе между этими рынками проявлялись устойчивые взаимосвязи. Наиболее сильная взаимосвязь рынков - в Азии и Латинской Америке.

Модель межрыночной корреляции доходов от акций показывает, что большинство коэффициентов корреляции положительны, за исключением отрицательной корреляции доходов в Японии и Индии, а также в Аргентине и зоне EAFE (Европа-Австралия - Дальний Восток). Рынки Малайзии, Ayaz A. Stock Market Interlinkages in Emerging Markets” // Pakistan Institute of Development Economics.

1998. Research report No.159.pp.1-45.

Филиппин, Таиланда, Индонезии и Тайваня имеют более высокую корреляцию с другими рынками. Бразилия, Венесуэла и Индия - страны с самой низкой корреляцией. Результаты свидетельствуют, что, по сравнению с рынками Латинской Америки, корреляция азиатских рынков более сильная, особенно внутри региона.

Очень высокая корреляция наблюдается между Пакистаном и Колумбией. Причину нельзя искать в связях между рынками капиталов двух стран, которых просто нет. Оба рынка были открыты для иностранных инвестиций в один и тот же год - 1991. Приток капитала привел к росту курсов акций одновременно в обеих странах, а в 1993 г. иностранные инвесторы осознали слабости этих двух рынков и курсы пошли вниз. Стоит сделать оговорку, что эта тенденция наблюдалась в течение короткого промежутка времени и может не подтвердиться в дальнейшем.



Анализ динамики коэффициентов межрыночной корреляции показывает, что они увеличиваются только на некоторых рынках. Это такие страны как Пакистан, Индия, Индонезия, Аргентина, Чили и Венесуэла. Но средний темп роста коэффициентов корреляции в этих странах достаточно низок.

Обратимся еще раз к Бруно Сольнику. Он утверждает, что инвесторы не могут должным образом оценить преимущества международной диверсификации до тех пор, пока не будут знать, в каком направлении развивается экономика. Однако такой прогноз сделать очень сложно, поэтому его вывод не представляет особой ценности.

Джон Кэмбелл, экономист Гарвардского Университета, утверждал, что мировые рынки акций становятся более взаимозависимыми в периоды высокой волатильности.

Опираясь на вышеизложенное, мы можем сделать следующие выводы.

Во-первых, в настоящее время существует возможность для эффективной международной диверсификации.

Во-вторых, международная диверсификация эффективна лишь в долгосрочной перспективе. Например, на протяжении 1990-х гг.

американцы, которые, следуя логике диверсификации, включали иностранные акции в свои портфели, получили в результате меньший доход, чем те, кто, проигнорировав теорию, вложил средства только в американские акции.

В-третьих, при всех преимуществах международной диверсификации, она не поможет в случае мирового кризиса фондового рынка.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ Результаты проведенного исследования свидетельствуют о том, что для фондового рынка Пакистана в целом характерны основные проблемы так называемых "формирующихся рынков": низкая капитализация, высокий удельный вес небольшого числа ведущих эмитентов в обороте и капитализации, низкая информационная прозрачность пакистанских компаний, слабая защищенность инвесторов. Поэтому, несмотря на очевидные различия экономики России и Пакистана, сравнение фондовых рынков двух стран выявило много общих черт.

В то же время фондовый рынок Пакистана демонстрирует и особые национально-специфические черты, связанные с тем, что это, во-первых, бывшая колония Великобритании, изначально унаследовавшая финансовую систему бывшей метрополии, и, во-вторых, мусульманское государство, в которой религиозный фактор играет все большую роль.

Как и в большинстве развивающихся стран, на рынке капиталов абсолютно доминируют банки. В структуре капитала пакистанских фирм преобладают займы, а не акционерный капитал. Со стороны предложения (капитала) причиной тому послужило то, что для экономических агентов более привлекательными оказались другие активы, нежели акции, например, вклады в Национальную Сберегательную Систему, и не только с точки зрения более высоких доходов, но и меньших рисков.

Со стороны спроса (на капитал): фирмы также предпочитают займы акционерному капиталу, т.к. многие учредители боятся потерять контроль над компанией. Большую часть промышленности в Пакистане контролируют 22 семьи. При этом для них существовал очень легкий доступ к заемным средствам. Получить ссуду было легко, а затем ее можно было не возвращать под тем или иным предлогом. В течение многих лет процентные ставки оставались занижены, что делало займы еще более предпочтительными.

Существенным недостатком фондового рынка Пакистана является незначительный объем обращающихся долгосрочных долговых инструментов. В настоящее время на фондовом рынке Пакистана обращаются долгосрочные инструменты только шести компаний-эмитентов.

Неразвитость данного сегмента фондового рынка часто связывают с тем, что Пакистан - мусульманская страна. Однако Малайзия - тоже мусульманская страна, между тем рынок долгосрочных корпоративных облигаций здесь высоко развит. По мнению диссертанта, развитие рынка корпоративных облигаций в Пакистане только повысит инвестиционную привлекательность страны.

Вопрос о том, соответствуют ли положениям ислама операции на рынке ценных бумаг, носит по-прежнему дискуссионный характер.

Некоторые исламские экономисты считают, что, хотя операции с ценными бумагами не являются мусульманскими, продажа акций соответствует исламу. С их точки зрения только определенные формы торговли, такие как продажа без покрытия или форвардные сделки, являются немусульманскими.

В то же время, по мнению лидеров религиозного духовенства Пакистана, все операции на фондовом рынке не соответствуют мусульманской экономической системе. По мнению диссертанта, операции на фондовом рынке соответствуют мусульманскому укладу жизни, за исключением операций с производными ценными бумагами (форвардные, фьючерсные операции и т.д.). По мнению диссертанта, также необходимо проводить регулярные мероприятия (конференции и пр.) с целью объяснения функций и роли фондового рынка как для широкой общественности, так и глав духовенства, с целью изменить отношение в обществе к фондовому рынку и его институтам.

Изучение особенностей пакистанского рынка акций позволило нам сделать ряд выводов, касающихся путей повышения его эффективности.

Одним из существенных препятствий развития пакистанского рынка акций является прямое вмешательство правительства через НИТ NIT (Национальный Инвестиционный Траст) и ИКП ICP (Инвестиционную Корпорацию Пакистана). Во-первых, для НИТ выделена специальная квота 10% каждого нового выпуска акций. Это делает неравными позиции остальных игроков. Во-вторых, НИТ производит вложения в ограниченное число акций крупнейших компаний, что дает неверные сигналы остальным инвесторам и негативно отражается на других ценных бумагах. Например, % инвестиций НИТ составляют инвестиции в компанию Shell.





Портфель НИТ плохо управляется, на его решения оказывают влияние определенные группы, имеющие места в правлении НИТ. НИТ также выдает ссуды, основная часть которых вновь идет привилегированным группам.

НИТ и ИКП должны быть приватизированы, но до приватизации ИКП должна быть перестроена в открытый взаимный фонд. Этот вывод получает подтверждение в соседней Индии, где частные взаимные фонды действуют лучше, чем государственные, управляемые Индийским юнит-трастом.

Приватизация государственных институтов должна проводиться через фондовые биржи, но поэтапно, для того чтобы рынок мог абсорбировать дополнительные акции без отрицательного влияния на существующие ценные бумаги.

История развития фондового рынка Пакистана знает немало примеров деятельности брокерских контор, не являвшихся членами фондовых бирж, но действовавших якобы от имени их членов. Во многих случаях эти фирмы работали со сбережениями плохо информированных инвесторов, зачастую допуская злоупотребления. Биржи не могли воздействовать на эти фирмы, поскольку они не являлись их членами. Комиссия по ценным бумагам и биржам Пакистана должна принять во внимание эту практику и заняться лицензированием брокерских фирм, как это происходит во всех странах мира.

Необходимо усилить меру ответственности за нарушение тех положений законодательства, которые относятся к инсайдерским операциям, что позволит, с одной стороны, повысить уверенность инвесторов, и, с другой стороны, снизить стоимость капитала для фирм.

Волатильность, выявленная на основе анализа с помощью модели ARCH, может быть снижена благодаря расширению числа инвесторов. В Пакистане количество частных держателей акций составляло 0,3 миллиона в 1990 г. и 1,5 миллиона в 1994. В 1999 г. только 7% населения приняло участие в операциях на рынке акций. По мнению диссертанта, для привлечения частных инвесторов в Пакистане необходимо более решительно менять законодательство по защите инвесторов. В самом широком смысле защита инвесторов должна включать в себя следующие моменты:

обеспечение прозрачности и информационной открытости работы фондового рынка; существование механизмов, препятствующих осуществлению манипулирования ценами на фондовом рынке и незаконного ущемления прав инвесторов; наличие действенных процедур правовой и судебной защиты интересов инвесторов в случае их нарушений, а также существование конкретных механизмов и схем возмещения ущерба от недобросовестной деятельности операторов фондового рынка и эмитентов.

Для того чтобы повысить осведомленность широких слоев населения, «фондовый рынок», как предмет, должен быть введен в колледжах и университетах.

В стране следует увеличить число фондовых бирж. Это должно повысить степень участия населения в фондовой деятельности.

Необходимо осуществлять меры, направленные на повышение уровня корпоративного управления в компаниях Пакистана, так как это непосредственно влияет на уровень развития фондового рынка, на доверие национальных и иностранных инвесторов, способствуя дополнительному притоку капиталов на фондовый рынок страны.

Наконец, самым важным условием успешного развития фондового рынка является обеспечение спокойствия и законности на территории Пакистана в целом, но особенно в Карачи - экономическом сердце Пакистана. Большая часть законов, которые необходимы для развития фондового рынка, уже существуют. Проблема в их реализации. Когда начнут соблюдаться хотя бы существующие законы, пакистанский рынок будет развиваться автоматически.

В работе была протестирована гипотеза об эффективности рынка Пакистана. Существуют три стандартных формы эффективности:

(а) сильная форма эффективности;

(б) умеренная форма эффективности;

(в) слабая форма эффективности.

Рынки капитала развивающхся стран далеки от критерия первых двух уровней эффективности. Поэтому всеми авторами исследовалась слабая форма эффективности. Слабая форма эффективности означает, что действующие цены отражают всю прошлую информацию, и инвесторы не могут обыграть рынок, используя исторические цены.

В работе сделан вывод о том, что положительная или отрицательная сериальная корреляция стала характеристикой пакистанского рынка капитала. Наличие положительной корреляции означает, что участники рынка медленно учитывают новую информацию. Другие возможные причины положительной сериальной корреляции («последовательной корреляции») - это инсайдерская торговля и неактивная торговля.

Отрицательная сериальная корреляция на рынке акций Пакистана связана с его слабой ликвидностью. Еще одна основная причина отрицательной автокорреляции - спекулятивная активность. Согласно мнению ряда экспертов, спекулятивная деятельность является необходимой для здоровья рынка ценных бумаг. Это такое же явление, как и умеренный уровень инфляции, являющийся необходимым условием для роста экономики, но если он превышает определенный уровень, то становится серьезным препятствием для развития. Предполагается, что спекулятивная деятельность выполняет две очень важные функции: она повышает рыночную ликвидность и является источником эффективного ценообразования.

Без сомнения, спекулятивная деятельность имеет и издержки. Вместо стабилизации рынка она может дестабилизировать его. В Пакистане, по нашему мнению, дестабилизирующий эффект превосходит эффект стабилизации. Как и многие другие формирующиеся рынки мира, пакистанская финансовая система чрезмерно зарегулирована, и рынок акций является единственным местом, где спекулятивная деятельность может вообще проявиться.

Pages:     | 1 |   ...   | 15 | 16 || 18 |










© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.