WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!


Pages:     | 1 |   ...   | 13 | 14 || 16 | 17 |   ...   | 18 |

Дисперсионное отношение периода с января 1989 г. по февраль 1991 г.1 к периоду с февраля 1991 г. по февраль 1992 г. было 10,43% и дисперсионное отношение периода с марта 1992 г. по декабрь 1993 г. к периоду с января г. по февраль 1991 г. составило 9,13%.1 Итак, волатильность повысилась, когда рынок был открыт, но через год она понизилась.

Еще одно свидетельство волатильности пакистанского рынка возьмем у Аяза (1998)2. Его исследование охватывало период с января 1990 г. по декабрь 1996 г. и включало данные по 15 странам Азии, Великобритании, США, Японии, Латинской Америки и некоторым региональным рынкам Европы, Австралии и Дальнего Востока. В результате было обнаружено, что индексы цен акций в Латинской Америке колеблются гораздо сильнее, чем на азиатских рынках. Высокий уровень волатильности страновых индексов отражается в высоком уровне волатильности регионального индекса.

В Азии уровень волатильности был самым высоким в Пакистане, нескольно ниже в Таиланде, еще ниже в Индии, Малайзии и на Филиппинах.

Наиболее стабильными рынками оказались рынки Японии и Тайваня. Среди Дисперсионное отношение = дисперсия в период 2/ дисперсия в период 1, помноженная на Hussain F. “Stock Price behaviour in an emerging market: A case study of Pakistan”, Ph.d thesis, The catholic university of America,1996. pp-141.

Ayaz. A. “Integration of movements in stock market returns in emerging markets” M.phil thesis.: Department of Economics. Quaidi-Azam University. Islamabad, 1998. pp. 6 – 22.

региональных рынков рынок Азии оказался самым устойчивым, тогда как рынок Латинской Америки признан самым нестабильным.

4.5. СВЯЗЬ МЕЖДУ РЫНОЧНОЙ ВОЛАТИЛЬНОСТЬЮ И ИНДИВИДУАЛЬНОЙ ВОЛАТИЛЬНОСТЬЮ ЦЕННЫХ БУМАГ Большое значение при анализе инвестиционных характеристик рынка акций имеет взаимозависимость волатильности акций одного сектора или отдельной ценной бумаги с рынком в целом. Эта взаимозависимость была изучена путем применения модели ARCH к дисперсиям отдельных компаний. Статистические результаты приведены в таблице (см. приложение 5 ). Для различных ценных бумаг были рассчитаны значения коэффициента бета (). Коэффициент бета () - это величина рыночного риска. Бета коэффициент показывает степень зависимости доходности акций от движения рынка.

Все сдвиги (intercept terms) высоко существенны (на 1% уровне значимости). Результаты показывают положительую взаимозависимость между рыночной волатильностью и индивидуальной волатильностью акций.

Мы обнаружили, что General Tek - единственная компания, у которой эта взаимозависимость является отрицательной и отличается от оставшейся совокупности. С точки зрения волатильности эти ценные бумаги наиболее привлекательны. Было также установлено, что взаимозависимость отраслевых индексов и рыночной волатильности имеет ту же природу.

Например, Ахмад и Б.Ю. Заман (1999)1 на примере индексов 15 отраслей обнаружили, что прогнозируемое среднее квадратическое отклонение доходов на индивидуальных рынках положительно коррелирует с прогнозируемым средним квадратическим отклонением рыночных доходов в 7 случаях, тогда как в 8 случаях эта взаимозависимость негативна. Но важно знать не только негативность или позитивность данной взаимозависимости, но также и ее значение.

Наше исследование установило, что позитивная взаимозависимость была статистически существенна в 4 из 7 случаев, тогда как негативная Ahmad E., ZamanB.U. “Volatility and Stock Returns at Karachi Stock Exchange" // Pakistan Social and Economic Review.

существенная взаимозависимость была установлена только в 1 из 8 случаев.

Основываясь на вышеприведенных результатах, мы заключаем, что волатильность отдельных видов ценных бумаг может повышаться или понижаться, в то время как рынок в целом становится более волатильным.

Прежде, чем мы перейдем к анализу бета коэффициентов, сделаем несколько оговорок относительно использования коэффициентов бета и модели оценки капитальных активов (CAPM). Эта модель исходит из предполагаемых условий, в то время как анализ основывается на уже имевших место фактах. Если принять во внимание, что будущие условия могут радикально отличаться от прежних, то становится понятным, что в данном случае прогнозирование волатильности и ассоциативного риска, основанного на данной модели, не будет точным.

Например, мы установили, что, исходя из коэффициента бета, фирма имеет высокий уровень риска, однако она может изменить значение бета путем изменения структуры активов, а также за счет финансирования путем привлечения кредита. На изменение бета может повлиять также рост конкуренции на рынке или окончание сроков действия патентов.

Теоретически бета величины - это правильная мера рискованности акций. Интересно рассмотреть значения бета-коэффициентов на других рынках и сравнить их с данными настоящего исследования.

В нашем примере (табл. № 5), Hub Power со значением бета 3,339 наиболее рискованная ценная бумага, за ней следуют РТС и Fauji Fertilizer, имеющие значения бета 2,274 и 1,576 соответственно. Dhan Fibre - еще одна рисковая ценная бумага с бета-коэффициентом, равным 1,257. В США значения коэффициентов бета - около 1 и ниже. Еще одно важное различие это то, что разница между индивидуальными бета-коэффициентами в США не так велика, как в Пакистане.

Инвесторы должны получать компенсацию за понесенные риски. Чем выше риск акций, тем больше должно быть вознаграждение. Это справедливо и в отношении Пакистана. Посмотрим, адекватно ли вознаграждается риск на рынке Пакистана.

Согласно отраслевым данным1, доступным нам за период с июля 1992 г.

по май 1997 г., результаты САРМ для рынка Пакистана показывают, что значения бета во всех случаях положительны и значения t превышают единицу во всех случаях, кроме двух секторов. Это химико-фармацевтическая и топливно-энергетическая промышленность.



Значения t выше единицы означают, что взаимосвязь между излишком ежемесячных доходов и среднеквадратическим отклонением нетривиальна.

Особенностью этих двух секторов (химико-фармацевтического и топливноэнергетического) является то, что риск не компенсируется должным образом.

Ахмад (1997) также обнаружил статистически существенную взаимосвязь между риском и доходами в 11 случаях из 16. Величина премий за риск относительно высока в производстве электротоваров, цемента и секторе модарба.

Премия за риск относительно низка в химико-фармацевтической и топливно-энергетической, целлюлозно-бумажной промышленности, в секторе банков и других финансовых институтов. Также было установлено, что значения альфа отрицательны для всех секторов.

Наличие позитивной премии за риск, наряду с наградой за готовность принимать нестабильность рынка, указывает на то, что пакистанский рынок акций в целом предоставляет защиту от риска и неопределенности.

Еще одной важной особенностью рынка Пакистана является то, что в таких секторах, как химико-фармацевтический, топливно-энергетический и некоторых других, доходность повышается, когда волатильность на рынке в целом увеличивается. Это значит, что уверенность инвестора зависит в большей степени от стабильности на всем рынке ценных бумаг в целом, чем от стабильности внутри одного сектора.

Ahmad E., Zaman B.U. "Risk, uncertainty and returns at Karachi Stock Exchange", unpublished T-распределение Стьюдента относится к критериям согласия и основано на использовании средних расстояний между анализируемым эмпирическим распределением и функцией распределения признака в генеральной совокупности.

4.6. СВЯЗЬ ОБЪЕМОВ ПРОДАЖ И ВОЛАТИЛЬНОСТИ Существует зависимость между активностью продаж и волатильностью ценных бумаг. Различные исследователи установили тот факт, что даже количество дней торговли в месяце положительно связано с волатильностью ценных бумаг. Этот вывод, в частности, подтверждают Френч и Ролл (1986).

Они обнаружили также, что волатильность ценных бумаг выше в момент открытия фондовых бирж.

Френч и Ролл пришли к выводам, что на ARCH вариацию существенное влияние оказывают объемы продаж различных акций. Результаты нашего исследования представлены в таблице (см. приложение 6). Очень высокие значения t статистики видны из колонки со значениями сдвигов (intercept terms) и их параметры существенны на 1% уровне значимости.

коэффициенты имеют очень низкие значения, но в 16 из 17 случаях мы наблюдаем позитивную связь ARCH вариации и объемов продаж.

Исключением является компания General Tek.

В большинстве случаев корреляция между объемами продаж и волатильностью положительна, в случае Fauji Fertilizer эта взаимосвязь положительна, но не существенна. В случае KSE -100 t приобретает наибольшее значение и достигает почти 12 единиц. Наибольшая волатильность цен на акции наблюдается по компаниям, чьи акции продаются чаще всего.

Если принять за средство проверки названной гипотезы F-статистику, то полученные результаты подтвердятся следующим образом. Используя критерий Дурбона-Ватсона, мы установили, что сериальная зависимость всех типов была устранена из серии данных. Все значения, полученные с применением теста Дурбона-Ватсона, ниже единицы, что указывает на точность процесса, примененного для нивелирования автокорреляции и взаимной корреляции.

Из уравнения ARCH вариации ясно, что гораздо выше. Это значит, что высокая степень волатильности наблюдается в каждом секторе, и рынок в целом не является тому исключением.

4.7. ЗАВИСИМОСТЬ ОБЪЕМОВ ПРОДАЖ И ДОХОДНОСТИ В этой части нашего исследования мы попытаемся узнать, существует ли какая-либо связь между активностью продаж на рынке ценных бумаг и получением более высоких доходов, и если такая зависимость существует, исследуем ее природу. Мы хотим выяснить, нужно ли учитывать уровень активности продаж в процессе принятия инвестиционных решений.

Результаты проведенного анализа помещены в таблице (см. приложение 7). Мы видим, что все сдвиги (intercept terms) отрицательны, кроме Hub Power, и даже в случае Hub Power доходы незначительно отличаются от нуля.

Иными словами, в анализируемый период доходы были отрицательными практически во всех случаях. Значения несут в себе информацию о влиянии объемов продаж на доходность. Мы обнаружили существенные значения t в данных, относящихся к Askari Bank, Dewan Suleman, Engro Chemical, Faisal Bank, Genral Tek, ICI Pak, K.E.S.C, LTV Capital Modarba, MCB, и Bank of Punjab.

Проведенный анализ позволяет нам сделать вывод о прямой зависимости между объемами продаж и доходностью. Только акции компании Adamjee Insurance имеют другую тенденцию, но и здесь значения t очень малы. Таким образом, можно заключить, что более активные ценные бумаги связаны с более высокими доходами. Это указывает на необходимость учета активности ценных бумаг наряду с другими факторами при принятии инвестиционных решений.

4.8. СЕЗОННОСТЬ НА РЫНКЕ ПАКИСТАНА Предновогоднее оживление на рынке акций начинается в октябре, когда многие индивидуальные инвесторы и финансовые менеджеры продают акции, которые упали в течение года, для того, чтобы зафиксировать убытки в целях налогообложения. Институциональные инвесторы продают акции, не оправдавшие ожиданий в течение года, чтобы ко времени подготовки годовых отчетов оптимизировать портфели ценных бумаг. Именно из-за этой волны продаж сформировалась репутация октября как самого плохого месяца на Wall Street.





Уже в течение нескольких десятилетий прослеживается тенденция, связанная с тем, что после Рождества курс акций в значительной степени увеличивается. Этот феномен получил название оживление «Санта Клауса».

Некоторые исследователи попытались найти другие типы сезонности рынка ценных бумаг. По этому вопросу существует обширная литература.

Достаточно длинный список исследований касается рынка ценных бумаг США.1 Исследователи установили, что доходы на рынке США не имеют нормального распределения по дням. По понедельникам доходность отрицательна, а по пятницам она высоко положительна. В результате данных исследований термин "эффект понедельника" получил широкое распространение.

На многих рынках капитала «эффекта понедельника» нет, зато аналогичная ситуация наблюдается в другие дни недели. Например, рынки Японии и Австралии имеют «эффект вторника», а индийский рынок «эффект среды». Исследователи не смогли обнаружить никаких «эффектов дня» на рынках Саудовской Аравии, Кувейта и Турции.

В какой мере эффект сезонности проявляется на пакистанском рынке Нам доступны результаты нескольких серьезных исследований. Хашми (1997)1 проанализировал эффект сезонности и пришел к выводу, что сезонность проявлялась в таких отраслях, как химико-фармавцевтическая, сахароперерабатывающая и топливно-энергетическая.

Автор утверждает, что существование сезонности топливноэнергетического сектора можно объяснить сезонностью производства и потребления электричества, составляющего 50% в энергобалансе Пакистана.

В производстве сахара сезонность объясняется динамикой запасов сахарного тростника, а в химико-фармацевтическом секторе тем, что удобрения и пестициды используются в определенное время года. Также сезонность Cross F. "The Behavior of Stock Prices on Monday and Fridays" // Financial Analyst Journal. - 1973.- Pp-67-69; French, Kenneth.R. "Stock Returns and Weekend effect" //Journal of Financial Economics. – 1980. - № 8.pp. 55-70; Gibbson. M.R.

Hess. P. "Day of the Week Effects and Asset Returns"// Journal of Business. - 1981. - №54 pp. 579-596; Keim. Donald B.

Stambagh. Robert. F. "Predicting Returns in the Stock Market and Bond Market " // Journal of Financial Economics. -1984. №17. Pp. 357-390.

Hashmi.Relationship of Stock Prices with Economic Variables", M. Phil thesis Department of Economics Q.A.U.

Islamabad.Pakistan, 1997.

может являться результатом фискальных мероприятий правительства в некоторых секторах экономики.

Исследователь, изучавший рынок Пакистана до и после его открытия для иностранных инвесторов, обнаружил, что до открытия рынка для иностранцев отрицательная доходность наблюдалась по субботам, а после того, как рынок был открыт, доходность в субботу стала положительной.

Другие данные говорят о получении более низких доходов по воскресеньям и понедельникам. Мы считаем, что до открытия рынка существовала значительная разница в доходности по дням, а после открытия рынка она была устранена.

До сих пор не установлены конкретные причины данной аномалии на рынке капитала в Пакистане. Некоторые исследователи полагают, что люди считают определенные дни недели более удачными для них, поэтому поведение агентов на рынке вызывает непредсказуемость доходов в определенные дни.

4.8.1. Эффект Рамадана В отношении пакистанского рынка акций интересным представляется изучение поведения курсов акций в течение месяца Рамадан. Рамадан - это месяц поста. В это время мусульмане не едят и не пьют в течение дня и соблюдают религиозное учение более строго, чем в другие месяцы года.

Раздел "Традиции Ислама в деятельности на рынке капитала" говорит о том, что в соответствии с мнением ученых-богословов, большая часть деятельности на рынке капитала не соответствует строгим канонам Ислама.

Обществом осуждается даже участие в бизнесе на рынке ценных бумаг.

Особенно негативную реакцию общества вызывает игра на рынке в святой месяц Рамадан. Большинство ортодоксальных мусульман считают это азартными играми, которые запрещены законами Ислама. Исходя из приведенных фактов, интересно оценить поведение доходов по акциям в этом месяце.

Во всем мусульманском мире царит особая атмосфера. Религиозные нормы соблюдаются особенно строго: соблюдают пост, пять раз в день посещают мечети, участвуют в традиционных застольях Ифтар (Ифтар – это процесс, согласно которому принимать пищу разрешается только после захода солнца). Может показаться, что экономическая активность снижается, ведь люди посвящают религии большую часть времени. В различных исламских государствах запрещается работать в дневное время кафе, гостиницам, и ресторанам. Время работы всех учреждений меняется, и фондовые биржи не исключение. Часы работы, а, следовательно, и часы торговли в этом месяце сокращаются.

Единственную интересную в научном плане работу по вычислению «эффекта месяца Рамадан» провел Хуссейн. Методология, применявшаяся им, практически совпадает с нашей, поэтому результаты вполне сопоставимы. Хуссейн использовал модель GARCH для выявления сезонности в месяце Рамадан и пришел к заключению, что доходность акций в месяц Рамадан незначительно снижается.

В начале мы проанализируем показатели доходности в месяце Рамадан.

Практически все сдвиги (intercept terms) имеют отрицательное значение, кроме РIАС. Систематическая составляющая ставки доходности отрицательна для каждой из 15 компаний, общий индекс также отрицателен.

Положительный сдвиг (intercept term) в случае РIАС также несущественен.

Pages:     | 1 |   ...   | 13 | 14 || 16 | 17 |   ...   | 18 |










© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.