WWW.DISSERS.RU

БЕСПЛАТНАЯ ЭЛЕКТРОННАЯ БИБЛИОТЕКА

   Добро пожаловать!


Pages:     | 1 |   ...   | 11 | 12 || 14 | 15 |   ...   | 21 |

Однако не стоит при этом считать, что это свидетельствует о том, что данную связь не стоит брать в расчет. Разумеется, эффективность деятельности отдельного предприятия зависит от целой группы факторов, охватывающих как внешнюю среду (общеэкономическая ситуация в стране, конъюнктура рынка сбыта, проблемы с поставщиками и другие), так и внутренние (эффективность производственного процесса и всех служб предприятия). Хотя одной из важнейших задач генерального директора является организация деятельности предприятия таким образом, чтобы все вышеперечисленные факторы оказывали как можно меньшее влияние, полностью негативное их воздействие устранить нельзя.

По причине неадекватности и крайне слабой тесноты связи по критерию R2 данную модель нельзя использовать изолированно, без определения влияния других факторных признаков.

Проведем исследование влияния концентрации собственности на рентабельность собственного капитала. В настоящем исследовании крупными считались пакеты – пять и более процентов голосующих акций, то есть те доли, информация о которых должна указываться в ежеквартальных отчетах.

Для анализа влияния концентрации собственности на рентабельность собственного капитала РСК использовались в качестве факторов два показателя: количество крупных акционеров и их совокупная доля в акционерном капитале. Необходимо отметить, что, как уже указывалось выше, при установлении факта аффилированности между владельцами крупных пакетов, такие владельцы считались одним лицом.

Ниже в таблице приведено частотное распределение значений указанных факторов, а также средние значения рентабельности собственного капитала для распределения (см. Таблицу 3-6).

Таблица 3-6.

Частотное распределение характера концентрации собственности в выборке* Количе- Совокупная доля крупных акционеров (вклюство чая государство) крупных Крупная От 0 до От 50 до 100% акцио- доля от- 49,99% 99,99% неров сутствует 1 X 5 5 (16,58%) (33,41%) (37,69%) От 2 до X 11 17 – (2,27%) (33.48%) Отсут- 4 (-0,01%) X X X ствуют * На пересечении значений указано количество предприятий и среднее значение рентабельности собственного капитала РСК Таблица 3-6 свидетельствует о более равномерном распределении значений параметров концентрации собственности, чем в случае для доли генерального директо ра. Кроме того, уже на основании данного распределения можно сделать вывод о присутствии определенной связи между концентрацией собственности и эффективностью деятельности предприятия: чем выше концентрация собственности и меньше количество крупных собственников, тем эффективнее деятельность предприятия. Для более точного – количественного – определения связи был использован регрессионный анализ, которые показал следующие результаты (см. Таблицу 3-7).

Таблица 3-7.

Функция регрессии Значения коэффициентов Критерии качества связи Линейная вида y=k1x1+k2x2+k3, где k1 = -2,980755439159 F = 2,18 (модель адекватна y – зависимая переменная – показатель рентабельности k2 = 0,35637380142415 при 13%);

РСК; k3 = 8,3973301358182 tk1 = -0,80 (значим при 43%);

Независимые переменные x1 – количество крупных владельцев; tk2 = 1,4462 (значим при x2 – совокупная доля крупных владельцев. 15%);

tk3 = 2,08 (значим при 4%) R2 = 0,В соответствии с принятыми условиями определения адекватности, данную модель также нельзя считать адекватной. F-критерий Фишера свидетельствует о вероятности только на уровне 87% того, что данная модель отражает исследуемую связь (требуется минимум 90 %). Значение коэффициента R2 на уровне 0,10 (или 10 %) свидетельствуют о наличии более тесной связи данных факторов, чем фактора доли генерального директора (в последнем случае R2 составлял только 0,03), хотя все еще достаточно слабой.

Мы рассмотрели влияние факторов – сигналов отдельно. Теперь объединим их в одну модель и найдем ее параметры.

При объединении целесообразно в качестве одного из факторов – сигналов использовать не долю генерального директора в уставном капитале предприятия, а булеву переменную – признак, имеющую два значения – либо 1, либо 0 – в зависимости от того, имеет ли генеральный директор крупную долю (более 5 % акций) в предприятии или нет. Таким образом, мы исключим двойное влияние фактора – сигнала доли генерального директора: как генерального директора и как крупного собственника и устраним завышение значения тесноты связи по причине наличия корреляции между долей генерального директора и совокупной долей крупных акционеров.

Кроме того, необходимо учесть следующую проблему – одна из факторных переменных – количество крупных акционеров – имеет два недостатка при учете ее в составе регрессионной модели и использовании в дальнейшем в расчете рейтинга трансакционных издержек мелких акционеров.

Во-первых, данная переменная имеет отрицательное влияние на эффективность – показатель рентабельности собственного капитала РСК (коэффициент в регрессионной модели, описанной в Таблице 3-7, является отрицательным числом – -2,9808), и, следовательно, в отличие от других факторных переменных, с ростом ее значения величина РСК уменьшается, что создаст дополнительные проблемы при расчете рейтинга трансакционных издержек.

Во-вторых, влияние данной переменной нельзя назвать одинаковым (то есть монотонно убывающим или усиливающимся) на всем диапазоне ее значений. Нулевое значение переменной свидетельствует об отсутствии крупных акционеров (т.е. о наличии дисперсной структуры собственности), что отрицательно (согласно модели) влияет на эффективность деятельности предприятия (результирующую переменную).



Следующее значение переменной – единица – часто свидетельствует о наличии высококонцентрированной собственности, что позитивно сказывается на эффективности.

Далее прослеживается обратная связь: с увеличением количества крупных акционеров эффективность снижается.

Для устранения данных недостатков было решено преобразовать шкалу значений фактора следующим образом. Поскольку в нашем анализе крупной долей считалась доля в 5 процентов и выше, следовательно, максимально возможное количество крупных акционеров – 20 лиц (100% / 5%). Мы же примем число двадцать для ситуации, когда у предприятия только один крупный акционер, 19 – если 2 крупных акционера и т.д. Если же у предприятия отсутствуют крупные акционеры, то нулевое значение так и остается. Назовем модифицированную шкалу индексом количества крупных ак ционеров, и в дальнейшем будем использовать ее при анализе фактора – сигнала концентрации собственности.

Таблица 3-8.

Частотное распределение индекса количества крупных акционеров (x) x=0 0 < x <= x=16 x=17 x=18 x=19 x=4 0 3 6 6 13 Частотное распределение индекса отражено в Таблице 3-8. По причине неравномерности данного распределения в диапазоне от 0 до 15 отбросим предприятия, у которых индекс равен 0, то есть отсутствуют крупные акционеры.

При расчете регрессионной модели не будем учитывать также предприятия, в которых доля генерального директора превышает 30%, поскольку на диапазоне доли генерального директора от 30% до 100% крайне мало значений (см. Таблицу 3-4).

Это ограничивает нашу выборку 36 предприятиями (из 44-х).

Результаты проведенного анализа (см. Таблицу 3-9) свидетельствуют о следующей зависимости: с увеличением доли акций во владении генерального директора и с ростом концентрации собственности рентабельность собственного капитала повышается, из чего можно сделать вывод о снижении при этом уровня трансакционных издержек для мелких акционеров. Значения критериев F Фишера, t Стьюдента, R2 позволяют сделать вывод об адекватности данной модели.

Поскольку на рентабельность собственного капитала предприятия, кроме трансакционных издержек, влияют и множество других факторов, регрессионная модель, верно демонстрируя направление связи, объясняет динамику рентабельности на 17%.

Таблица 3-9.

Функция регрессии и описание переменных Значения коэффициентов Критерии качества регрессии связи Линейная вида y=k1x1+k2x2+k3,x3+k4, где k1 = 17,590990218348; R2 = 0,17;

y – зависимая переменная – показатель рентабельности k2 = 5,9625281945335; F = 2,18 (модель адексобственного капитала; k3 = 0,35571774760475; ватна при 10%);

Независимые переменные k4 = -112,4699516921. tk1 = 1,53 (значим при x1 – доля акций предприятия, принадлежащих генеральному 13%);

директору, имеющая два значения (1 – доля есть, 0 – доли tk2 = 1,45 (значим при нет); 15%);

x2 – индекс количества крупных акционеров; tk3 = 1,69 (значим при x3 – уровень концентрации собственности как совокупная 10%) доля, выраженная в процентах, акций, принадлежащих крупным акционерам.

Если обратится к результатам анализа предыдущих двух моделей, описывающих связь между рентабельностью собственного капитала и долей генерального директора (первая модель) и между рентабельностью собственного капитала и концентрацией собственности, характеризуемой двумя переменными – совокупной долей голосующих акций, принадлежащих крупным акционерам, и количеством крупных акционеров (вторая модель), то мы увидим что их величины R2 меньше, чем у третьей – последней – модели. Таким образом, в качестве исходных данных для расчета рейтинга трансакционных издержек мелких акционеров будем использовать параметры последней модели.

Исследования влияния мониторинга банков и прочих кредиторов Во второй главе предлагался следующий комплекс параметров фактора – сигнала контролирующей роли банков и прочих кредиторов предприятия для расчета рейтинга трансакционных издержек мелких акционеров:

– доля долговых обязательств к общей сумме пассивов, – продолжительность использования предприятием кредитования, – отношение объема долгосрочных (свыше года) банковских ссуд к краткосрочным (до года), – отношение объема выпущенных долгосрочных (свыше года) долговых ценных бумаг к краткосрочным.

Однако, по данным, представляемым в ежеквартальных отчетах, невозможно определить влияние всех указанных параметров. В частности, невозможно выявить, пользовалось ли предприятие ссудами одного банка или нескольких банков, какова длительность взаимоотношений предприятия со своим основным кредитором (если таковой есть). Также невозможно определить происхождение небанковских займов, о которых есть информация в отчетности. Вследствие данных обстоятельств, фактор – сигнал контролирующей роли (мониторинга) банков и прочих кредиторов в снижении трансакционных издержек мелких акционеров может быть проанализирован только на основе укрупненных данных о структуре кредиторской задолженности предприятий.

Проанализируем фактор – сигнал контролирующей роли банков и прочих кредиторов в снижении трансакционных издержек путем расчета регрессионной модели, объясняющей связь между коэффициентом «Отношение займов к активам предприятия» и рентабельностью активов (РА).

Общая величина займов предприятия представляет собой сумму краткосрочных и долгосрочных банковских ссуд и прочих займов. В состав займов кредиторская задолженность не включается. Активы рассчитываются как валюта баланса за минусом убытков, собственных акций, выкупленных у акционеров и задолженности учредителей по взносам в уставный капитал. Данное «Отношение займов к активам предприятия» по предприятиям определялось на основе усредненных значений величин, стоящих в числителе и знаменателе. Усреднение производилось путем нахождения среднего арифметического значений данных баланса на две даты115.





Объяснением того, почему в данном случае мы использовали в качестве результирующей переменной рентабельность активов, а не рентабельность собственного В ежеквартальном отчете эмитента приводится состояние бухгалтерского баланса на две даты. Например, в ежеквартальном отчете за 3-й квартал указываются данные баланса на начало года и на конец третьего квартала.

капитала является необходимость исключения из зависимости эффекта финансового рычага.

Частотное распределение значений «Отношения займов к активам предприятия» для предприятий из выборки представлено в следующей таблице (см. Таблицу 3-10).

Таблица 3-10.

Частотное распределение значений коэффициента «Отношение займов к активам предприятия» 0% От 0 до От 10 до От 20 до От 30 до От 40 до От 50 до От 60 до 9,99% 19,99% 29,99% 39,99% 49,99% 59,99% 69,99% 11 20 5 5 0 1 0 Как видим, распределение значений коэффициента «Отношение займов к активам предприятия» в выборке является не равномерным, поэтому для увеличения достоверности регрессионной модели исключим из исследуемого диапазона значения выше 30%, то есть не будем учитывать данные по 3 предприятиям.

Были получены следующие результаты регрессии (см. Таблицу 3-11).

Таблица 3-11.

Функция регрессии и описание переменных Значения коэффициентов Критерии качества связи регрессии Линейная вида y=k1x+k2, k1 = 0,4995330361763; F = 1,72 (модель адекватна при где k2 = 9,1349471860066 20%);

y – зависимая переменная – рентабельность tk1 = 1,31 (фактор значим при 20%);

активов; R2 = 0,Независимая переменная:

x1 – фактор сигнал (6) мониторинга банков и прочих кредиторов – «Отношение займов к активам предприятия» Параметры полученной регрессионной модели не позволяют сделать вывод о значимой связи между коэффициентом «Отношение займов к активам предприятия» и рентабельностью активов. Об этом свидетельствует низкие значения критерия F Фишера (значимость при уровне, большем 10%), t-критерия Стьюдента (значимость при уровне, большем 10%) и показателя R2 (модель объясняет динамику зависимой переменной на 4%).

Ввиду неадекватности модели и незначительной связи факторной переменной с зависимой, было решено не использовать коэффициент «Отношение займов к активам предприятия» при разработке методики оценки рейтинга трансакционных издержек инвесторов.

Определение других зависимостей, характеризующих влияние фактора – сигнала контролирующей роли (мониторинга) банков и прочих кредиторов на снижение трансакционных издержек мелких акционеров российских предприятий, является нецелесообразным, поскольку кроме причины, указанной выше (отсутствие подробной информации), как показывает Таблица 3-10, использование займов с целью привлечения денежных ресурсов для предприятий из выборки является незначительным. Около 25% предприятий вовсе не используют данный источник, 45% имеют долю данного источника в структуре пассивов не выше 10%. 38 предприятий из 44 вообще не имеют долгосрочных займов.

3.1.3. Расчет рейтингов трансакционных издержек инвесторов Расчет рейтинга трансакционных издержек мелких акционеров Факторами – сигналами для расчета трансакционных издержек мелких акционеров являются (см. Таблицу 2-1):

факторы – сигналы первой группы: защита прав и интересов мелких акционеров в законодательстве; эффективность правоприменения; качество раскрытия информации;

факторы – сигналы второй группы: доля генерального директора; концентрация собственности;

фактор – сигнал третьей группы: мониторинг банков и прочих кредиторов.

В ходе анализа факторов – сигналов было принято решение не учитывать фактор – сигнал третьей группы (мониторинг банков и прочих кредиторов) в конструировании методики оценки трансакционных издержек мелких акционеров.

Для расчета рейтинга трансакционных издержек мелких акционеров необходимо определить вес (долю) каждого фактора – сигнала. Для этого были использованы данные следующих моделей:

– факторы – сигналы первой группы (таблицы 2-4 и 2-5);

– факторы – сигналы второй группы (Таблица 3-9).

Прежде всего, необходимо отметить, что влияния факторов – сигналов измерялось по-разному. Роль факторов – сигналов макросреды оценивалась исходя из их влияния на капитализацию рынка акций. Факторы – сигналы доли генерального директора и концентрации собственности оценивались по отношению к рентабельности собственного капитала. Фактор – сигнал раскрытия информации не соотносился ни с одним показателем. Поэтому то, как на основе значений исследуемых факторов – сигналов можно определить рейтинг трансакционных издержек мелких акционеров Sа является предметом аналитической оценки.

Допустим, что на эффективность деятельности предприятия две вышеуказанных группы факторов – сигналов оказывают одинаковое влияние или, иными словами, каждая группа имеет вес в рейтинге трансакционных издержек мелких акционеров на уровне 50 %.

Далее необходимо также распределить веса среди факторных переменных внутри каждой группы, используя формулу (*) для определения веса факторов – сигналов в регрессионной модели, которая была приведена в п. 2.1.1. настоящей работы. Расчет отражен в Приложении 9.

Pages:     | 1 |   ...   | 11 | 12 || 14 | 15 |   ...   | 21 |










© 2011 www.dissers.ru - «Бесплатная электронная библиотека»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.